Vores hjemmeside bruger cookies
Cookies er nødvendige for at logge ind på pjdpension.dk, og giver mulighed for at optimere indholdet, så det passer til dit behov. Hvis du klikker videre på siden, accepterer du vores brug af cookies.

Sampensions arbejde med carbon footprint

I Pensionskassen for Jordbrugsakademikere & Dyrlægers aktive ejerskab under temaet ”Klimaforandringer” indgår også måling og vurdering af udledning af klimafarlige gasser hos de enkelte virksomheder, som vi investerer i. En naturlig udvidelse af arbejdet med klimaforandringer indebærer også, at vi som ansvarlig investor måler og offentliggør investeringsporteføljens emission af drivhusgasser, for derigennem at få en indikation på investeringsporteføljens bidrag til klimaforandringer.

Fastlæggelsen af investeringsporteføljens GHG-emission (Green House Gas) – hvoraf CO2 udgør den største del, og derfor også ofte kaldes »carbon footprint« - er en kompleks øvelse, hvis den skal give et nogenlunde retvisende billede, og der er adskillige faldgruber og forbehold det er nødvendigt at forholde sig til. Henover efteråret 2018 har Sampension fået foretaget den første fulde carbon footprint analyse af aktieinvesteringerne, og i Sampension ESG-rapport 2018 offentliggøres en række metrikker for første gang. Én af dem er den af TCFD anbefalede, hvorved Sampension lever op til det helt centrale element i TCFD’s anbefalinger til institutionelle investorer.

Virksomhedernes carbon footprint kvantificerer deres udledning af klimagasser forårsaget af driften og brug af deres produkter – hvilket dermed siger noget om de af virksomhederne skabte bidrag til klimaforandringer. Som investor ejer man en del af en virksomhed, hvorfor man kan sige, at man dermed også ejer en del af virksomhedens udledning af klimagasser. Investorens samlede ejerandele af virksomheder har derfor også et samlet carbon footprint.

Nødvendigt første skridt – men mange begrænsninger og forbehold

At få fastlagt investeringsporteføljens carbon footprint er et nødvendigt første skridt i retning af at undersøge investeringernes bidrag til klimaforandringer. Det er aktuelt det eneste eksisterende kvantificerbare mål for det ønskede. Men der er mange forhold at tage stilling til, når man skal finde investeringsporteføljens carbon footprint og efterfølgende analysere resultaterne. Samtidigt er flere af problematikkerne gensidigt forbundne.

Hvad er klimaforandringer?

Klimaforandringer er defineret som de ændringer, der sker med klima og miljø, men også de forandringer, der opstår som følge af de førstnævnte ændringer. Klimaforandringer i form af højere temperaturer vil kunne medføre f.eks. højere vandstande i verdenshavene, mængden af regn, mængden af rent ferskvand, ekstremt vejr, truet dyre- og planteliv osv.

Drivhuseffekten er nødvendig for liv på jorden, men menneskets aktiviteter forøger mængden af drivhusgasser i en grad så der tales om, at klimaforandringer opstår som følge af øgede globale temperaturer. Derfor kan man med rette sætte spotlyset på, hvor stor en mængde GHG-gasser, der udledes ved forskellige aktiviteter, herunder i virksomheder, der producerer varer og ydelser.

Investeringsporteføljens carbon footprint bliver ikke bedre end de bagvedliggende tal. Heldigvis har et større og større antal virksomheder valgt at offentliggøre deres carbon footprint. Men det er stadig kun en mindre del af virksomhederne, som fastlægger og offentliggør deres scope 3-emission. Det er Sampension opfattelse, at det er nødvendigt at anlægge et helheds- og livscyklussyn på en virksomhed og dets produkter eller ydelser for at få et retvisende billede af virksomhedens klimapåvirkning. Ikke mindst fordi langt det største bidrag til virksomhedernes samlede emission indenfor de fleste sektorer kommer fra up- og downstream emission i værdikæden. Derfor anvendes anden indirekte emission også i vores vurdering af virksomheden, når det drejer sig om Sampensions aktive ejerskab.


Forholdet med inddragelsen af scope 3-emission kan således have afgørende betydning i vurderingen af en virksomheds bidrag – positiv som negativ - til klimaforandringer. Som eksempel kan man pege på de to danske virksomheder Vestas og Rockwool. Produktionen i de to virksomheder er i sig selv relativt emissionstung. Men produkterne er i deres natur godt for klimaet, enten i form af fremstilling af vedvarende energi eller i form af energibesparelser. Et andet omvendt eksempel er teknologiproducenter, hvis fremstillingsprocesser ofte ikke giver anledning til høj emission, mens brugen af deres produkter afføder stort el-forbrug. I relation til investeringernes klimarelaterede finansielle risiko er det også værd at bemærke, at en korrekt vurdering af den enkelte virksomheds klimarelaterede risiko er afgørende for at få et fuldt billede – eksempelvis i relation til øgede afgifter på CO2-udledning.

Emissionsdefinitioner

Scope 1: Den direkte emission: Virksomhedens emission fra kilder, der ejes eller kontrolleres af virksomheden. Dvs. virksomhedens faciliteter og transportmidler.
Scope 2: Indirekte emission: Emission fra energileverandører til virksomhedens drift/produktion. Udledning som følge af virksomhedens forbrug af varme og strøm.
Scope 3: Anden indirekte emission: Emission som konsekvens af virksomhedens aktivitet – herunder anvendelsen af selskabets produkter af slutbrugere, der kan kategoriseres som scope 3 downstream. Mens scope 3 upstream er emission fra underleverandørers bearbejdning af råmaterialer, medarbejderes transport til virksomheden eller deres forretningsrejser. Scope 3 downstream emission indeholder også emission fra den videre distribution af virksomhedens produkter.

Udfordringen med scope 3 er dog den, at langt de fleste virksomheder ikke fastlægger og/eller offentliggør denne emissionsmetrik. Der er derfor ofte behov for at estimere selskabets scope 3-emission. Dette gøres i vores tilfælde på grundlag af selskabets størrelse og naturen af selskabets forretningsaktiviteter, og ved hjælp af enten ekstrapolering, regressionsmodeller, sektorspecifikke fysiske faktorer eller på baggrund af sektorgennemsnit.



Helt overordnet er der grundlæggende udfordringer med datakvaliteten i forbindelse med fastlæggelsen af investeringsporteføljens carbon footprint. Først og fremmest om selskabet fastlægger og offentliggør dets emission af klimagasser. Dernæst om de offentliggjorte data er valide. Det kan være svært at foretage et sandhedstjek af de offentliggjorte virksomhedsspecifikke data.

I processen med at fastlægge investeringsporteføljens carbon footprint og aggregeringen af de enkelte underliggende bidrag fra investeringer i børsnoterede virksomheder og andre aktiver er der samtidigt følgende problemer:

  • Double counting. Problem ved fastlæggelse af porteføljes carbon footprint, og særligt ved brede - eller indeksnære - porteføljer. Én virksomheds direkte emission er en anden virksomheds indirekte emission. Og hvis der eksempelvis investeres i både den energiintensive virksomhed samt dets forsyningsvirksomheder tælles en stor del af de to virksomheders GHG-emission med to gange.
  • Offentliggørelse af carbon footprint sker kun hos børsnoterede aktier – store dele af porteføljen er ikke inkluderet i fastlæggelsen. Men hvordan fastlægges eksempelvis staters emission i forbindelse med investering i statsobligationer? Potentiel risiko for triple counting?
  • Infrastrukturinvesteringer og private equity-investeringer ikke inkluderet i fastlæggelsen, hvorfor en meget stor del af investeringerne i eksempelvis vedvarende energi således ikke er medregnet
  • Skovinvesteringer, som er decideret carbon offsetting, er ikke medregnet i investeringernes carbon footprint, hvorfor de offentliggjorte carbon metrikker overvurderer investeringernes carbon emission

Sampension anvender virksomhedernes scope 3 emissioner i den kvalitative vurdering af selskabets emissioner og dets klimaforandringspositionering. Men de store udfordringer omkring opgørelsen af tallet betyder, at de ikke inddrages i de kvantitative metrikker for emission.

Hvordan kan carbon udledning måles?

For hvert kulatom (C), der afbrændes produceres ét CO2-molekyle. Da ét iltatom vejer 1,33 gange så meget som et kulatom vejer et CO2-molekyle altså 3,66 gange så meget som et kulatom. Da kraftværker måler, hvor meget kul eller olie, der afbrændes kan man regne ud, hvor mange ton CO2, der udledes. Herudfra kan virksomheder på baggrund af deres energiforbrug udregne deres CO2-emission.

Udfordringer med fortolkning

Fossile brændsler er et område, der er særligt stort fokus på i relation til klimaforandringer. Det er samtidigt et af de områder, hvor det er let at komme til at træffe irrationelle, partielle beslutninger på baggrund af en unuanceret tilgang. Der er eksempelvis ikke megen tvivl om, at verden i mange år fremover ikke kan undvære de fossile brændsler, da der endnu ikke findes tilstrækkelige og rigelige alternativer på markedet. Fossile brændsler vil således i mange år fortsat være en del af energimixet i verdens energiproduktion. Skulle verdens investorer alle samstemmende ekskludere deres investeringer i fossile selskaber og efterlade selskaberne uden kapital og mulighed for at fortsætte udvinding og energiproduktion vil det eksempelvis efterlade store dele af særligt den mindre udviklede del af verden uden energiforsyning, og mange mennesker ville miste deres jobs bl.a. i udvindingssektoren. Blandt andet derfor ser Sampension det som afgørende at fastholde indflydelsen i disse selskaber for derigennem at påvirke deres forretningsmodeller i en mere bæredygtig retning. Som det eksempelvis er set med BP og Glencore i 2019 gennem samarbejdet i Climate Action 100+.

Carbon footprint af en investeringsportefølje udgør efter Sampensions opfattelse ikke det fulde billede af investeringers klimapåvirkning. Først og fremmest er carbon footprint bagudskuende i sin natur, og siger dermed intet om den fremadrettede udledning fra selskaberne, der indgår i porteføljen. Der tages således ikke højde for, at virksomheder kan have strategiske ambitioner for at modvirke klimaforandringer, eller allerede have vedtaget mål for udledning, foretaget emissionsreducerende tiltag eller gjort tiltag til at tilpasse forretningsmodellen til en low-carbon economy. Inddragelse af disse forhold i vurderingen af et selskabs klimapåvirkende adfærd er et udfordrende element, fordi disse aspekter kræver en kvalitativ vurdering og et godt kendskab til virksomheden. Til sammenligning er fastlæggelse af virksomhedens udledning en kvantitativ, mekanisk tilgang til vurderingen af en virksomheds klimapåvirkende adfærd.

Derudover er en investeringsporteføljes carbon footprint ikke et tilstrækkeligt og entydigt retvisende tal for aktieinvesteringernes eksponering mod klimarelaterede risici og muligheder. Det er derfor nødvendigt med supplerende metrikker, der måler andre aspekter af en investeringsporteføljes klimaeksponering. Sådanne metrikker kunne være metrikker, der belyser investeringernes eksponering mod fossile brændsler , eksponering mod fossile brændselsreserver og potentiel emission herfra, og investeringernes eksponering mod vedvarende energiløsninger.

I forhold til vurderingen af porteføljens carbon footprint kan det være svært at forholde sig til det enkelte års absolutte eller relative metrikker. Det er afgørende at kunne anskue en udvikling i metrikkerne, og derigennem tolke på bevægelsen frem for niveauet.

Sampension har valgt at samarbejde med Vigeo Eiris i fastlæggelsen af carbon footprints. Men i en eventuel sammenligning med andre investorer og deres investeringsporteføljers klimaeksponering er det meget vigtigt at være opmærksom på, at forskellige serviceleverandører har endog meget forskellige tal for de samme virksomheder. Det hænger i høj grad sammen med den nødvendige anvendelse af estimation for de virksomheder, der ikke måler og offentliggør deres emissioner. Sammenligning med andre porteføljers carbon footprint er derfor forbundet med stor usikkerhed.

Opsummerende kan man derfor sige, at man skal fortolke investeringers carbon footprint med varsomhed og indsigt. I Sampension er vi derfor også af den opfattelse, at carbon footprint ikke kan stå alene i forhold til vurderingen af investeringers klimaeksponering, og dermed også er svært anvendeligt i relation til klimarelaterede finansielle risici. Drages konklusioner udelukkende på baggrund af carbon footprint er der således en vis risiko for, at man som investor i forhold til klimaeksponering og klimarelaterede finansielle risici træffer kontraproduktive beslutninger.

Metrikker

Beskrivelse af forskellige metrikker (beregningsmetoder) og deres fordele og ulemper. Det er nødvendigt med flere emissionsmetrikker, da ingen af dem i sig selv er tilstrækkelige til at give et fuldt og velfunderet billede af investeringsporteføljens emission. I Sampension har vi valgt at se på fem metrikker:

Samlet absolut udledning – investeringsporteføljens samlede, absolutte CO2-udledning.

Mest simple emissionsmetrik, summen af de respektive virksomheders samlede GHG-emission vægtet med ejerandelen af den respektive virksomheds samlede aktiekapital. Kan anvendes i relation til emissionskompenserende tiltag.
Forbehold: Metrikken er ikke normaliseret og er afhængig af porteføljens størrelse. Kan derfor ikke anvendes til sammenligning med andre porteføljer (med andre markedsværdier), til sammenligning med benchmark eller til sammenligning med den samme portefølje over tid.

Carbon Footprint – udledning pr. investeret mio.

Udregnes som porteføljens samlede emission normaliseret med investeringsporteføljens størrelse, og viser således investeringernes carbon footprint. Med denne normalisering kan man sammenligne porteføljer af forskellig størrelse, og normaliseret udledning muliggør endvidere dekomponering og bidragsanalyser. Siger som ’Samlet absolut udledning’ noget om investors ejerskab af virksomhedernes emissioner.
Forbehold: Kan ikke sammenlignes med et benchmark, og metrikken er følsom overfor ændringer i underliggende selskabers markedsværdier, og dermed porteføljens samlede markedsværdi. Stigninger i markedsværdi vil føre til lavere carbon footprint, selv ved uændret emission. Siger desuden ikke noget om virksomhedens effektivitet.

Vægtet gennemsnitligt carbon footprint – porteføljens gennemsnitlige selskabsudledning. Beregnes som summen af de enkelte selskabers carbon footprint vægtet med deres andel af aktieporteføljen, og viser porteføljens gennemsnitlige ’udleder’. Investors 'ejerandel' af selskabernes respektive emissioner er ikke indeholdt i metrikken. Kan sammenlignes med benchmark.
Forbehold: Siger intet om ejerskabet af virksomhedernes emissioner. Lider under samme forhold som carbon footprint-metrikken.

Carbon intensitet – måler hvor emissionseffektiv investeringsporteføljen overordnet set er målt ud fra selskabernes GHG-emission sat i forhold til deres omsætning.

Det enkelte selskabs carbon intensitet måler, hvor carbon-intensivt selskaberne ’fremstiller’ deres produkter. Normalisering af emissionen med omsætning tager højde for selskabernes forretningsomfang, men er ikke påvirket af markedsværdien. Giver som carbon footprint mulighed for at sammenligne porteføljer af forskellig størrelse.
Forbehold: Omsætning er den målbare approksimation for produktion, og metrikken er følsom overfor forhold, der kan påvirke selskabets omsætning. Eksempelvis favoriseres selskaber, der sælger produkter med højere prisniveau og dermed omsætning pr. enhed (luksus kontra lavpris/discount-selskaber). Udsving i omsætning vil ændre tallet, selv med stabil GHG-emission i selskabet. Bedst som et øjebliksbillede, og svært sammenlignelig over tid.

Metrikkerne samlet emission, carbon footprint og carbon intensitet er baseret på ejerskabet af selskabernes udledning, mens vægtet gennemsnitlig carbon footprint og den følgende metrik, som anbefales af TCFD at beregne og offentliggøre, har karakter af at være eksponeringsmetrikker. 

Vægtet gennemsnitlig udledningsintensitet – investeringsporteføljens eksponering mod udledningsintensive selskaber. Sammenvægter de i investeringsporteføljens indgående selskabers carbon intensitet med deres porteføljevægt. Herved man får den gennemsnitlige carbon intensitet på tværs af alle selskaber i investeringsporteføljen. Bemærk, at de indgående selskabers aktiekapital ikke indgår i beregningen. Den af TCFD anbefalede metrik kan siges at give et billede af investeringsporteføljens eksponering mod klimarelaterede finansielle risici, hvilket kommer fra den antagelse, at jo mere emissionsintensiv en  og dermed ikke investors ejerandel af virksomhedernes emission. Den af TCFD anbefalede metrik kan siges at give et billede af investeringsporteføljens eksponering mod klimarelaterede finansielle risici, hvilket kommer fra den antagelse, at jo mere emssionsintensiv en virksomhed drives, jo mere følsom vil virksomheden være i forhold til overgangen til en lav-emissions-økonomi.
Forbehold: Siger intet om investeringernes absolutte, eller normaliserede, bidrag til de globale klimaforandringer.

Den videre analyse i Sampension/ Carbon footprint fremover

Fastlæggelse af investeringsporteføljens carbon footprint er første skridt på en længere rejse. Med fastlæggelsen af porteføljens carbon footprint kan man som investor få en forståelse for porteføljens sammensætning, hvad angår udledning af drivhusgasser. Og på baggrund af disse tal få en retningspil for investeringsporteføljens eksponering mod klimarisici.

Jo højere datakvaliteten bliver i de af selskaberne rapporterede carbon footprint-tal, og jo mere udbredt offentliggørelsen bliver i selskaberne, jo flere selskaber, der rapporterer på scope 3-emission, jo mere retvisende et billede vil vi få af aktieporteføljens carbon footprint. I takt med denne udvikling er det derfor forventningen at kunne udvide vores analysearbejde.

I det fremadrettede analysearbejde med carbon footprint er det også planen at gå dybere ned i området med en porteføljedekomponering af resultatet. Derved bliver det muligt at få indblik i, hvilke sektorer og selskaber, der driver porteføljens emissionsprofil. Det giver også et godt udgangspunkt for at drive aktivt ejerskab overfor eksempelvis selskaber med særligt tung emission. Samtidigt giver attributionsanalyse af carbon footprint mulighed for at identificere, hvilke porteføljevalg, der påvirker porteføljens carbon footprint i forhold til benchmark. Begge tilgange vil vi komme til at bruge mere tid på, om end det i første omgang kun er tænkt som et internt informationsværktøj.

Carbon footprint på andre aktivklasser

Den oplagte aktivklasse at starte med er børsnoterede aktier. Her kan man argumentere for, at der er en entydig sammenhæng imellem ejerskab af virksomhed og ejerskab af emission. Men børsnoterede aktier udgør kun en del af den samlede investeringsportefølje. Derfor vil det give mening, hvis man kan inddrage andre aktivklasser.

Sampension oplever i den forbindelse, at der i stigende grad er fokus på at kunne inddrage emission hidrørende fra obligationer – og her særligt kreditobligationer – i udledningsmetrikkerne. Derudover kan det give mening at inddrage emissionen fra ejendomme, der er investeret i. Tilsvarende med skovinvesteringer, der virker som emissionskompenserende og dermed trækker regnestykket i en positiv retning. For alles vedkommende er det muligt at gå mere i dybden med konsekvenserne for investeringsporteføljen fra disse aktivtyper. Sampension har dog endnu ikke gjort tiltag i den retning.

Konklusion – et første skridt

Fastlæggelsen af Sampensions carbon footprint på aktieinvesteringerne vurderes som et vigtigt første skridt i retning af at få billede af investeringernes bidrag til klimapåvirkningen. Vi har nu fået de første observationer og kan fortsætte processen. Vurderingen af tallene kræver dog indsigt, og det er nødvendigt med flere observationer for at forstå dynamikker osv. Samtidigt er det vigtigt at have for øje, at carbon footprint-metrikkerne ikke i sig selv er en sufficient metrik for porteføljens klimaeksponering, bidrag til klimaforandringer eller klimarelaterede finansielle risici.

Problemer omkring tilgængelighed, validitet og den bagudskuende natur gør det desuden på nuværende tidspunkt svært at inddrage carbon footprint-metrikker i investeringsbeslutningerne.

Kontakt Pensionskassen for Jordbrugsakademikere & Dyrlæger